HPSP (403870)
Buy투자 스토리
"독점의 균열과 성장의 양면 — 특허법원 6월 판결이 가를 운명"
HPSP의 핵심 투자 논거였던 '절대적 독점'에 균열이 감지되고 있다. 예스티가 세계 최초 125매 대용량 고압수소어닐링(HPA) 장비를 글로벌 메모리사에 첫 출하하며 양산 테스트에 돌입했고, "HPSP의 75매 처리 방식이 D램 공정 효율에 맞지 않아 삼성전자 대량 납품이 어려울 수 있다"는 업계 보도가 나왔다. 6건의 특허 중 핵심 1건에 대한 특허법원 판결이 6월로 확정되면서, 이 결과가 향후 2~3년간 HPA 시장의 경쟁 구도를 결정지을 바이너리 이벤트로 부상했다.
그러나 동사의 2026년 실적 궤적은 견고하다. BNK투자증권에 따르면 국내 NAND 2개 고객사 주문이 가장 강하고, 삼성 파운드리 미국 테일러 팹 수주까지 확보되었으며, 해외 NAND 신규 2곳에 파일럿 장비 공급이 상반기 예정이다. NH투자증권은 2026년 매출 2,420억원(+39.9% YoY)을 전망하면서 글로벌 로직 투자 확대와 북미 메모리 고객사 전환 투자를 핵심 모멘텀으로 지목한다. 크레센도에쿼티파트너스의 블록딜(39.28%→약 20%, 6,000억원 규모)이 대부분 소화되면서 오버행 리스크도 크게 완화되었다.
시장이 아직 충분히 반영하지 못한 구조적 상방 요인은 하이브리드 본딩용 어닐링이다. 그로쓰리서치는 동사를 "하이브리드 본딩 시대의 슈퍼 을(乙)"로 평가하며, 기존 전공정 소자 어닐링(Device Annealing)에서 후공정 접합 어닐링(Bonding Annealing)으로의 기술 확장이 HBM4 밸류체인에서 새로운 독점적 해자를 구축할 것으로 전망했다. 다만 예스티의 시장 진입과 특허 판결이라는 불확실성이 상존하며, 6월까지는 멀티플 확장이 제한될 가능성이 높다.
1. 투자의견 변경
| 변경 전 | 변경 후 | |
|---|---|---|
| 투자의견 | Buy | Buy (유지) |
| 목표주가 | 55,000원 | 53,000원 (-3.6%) |
| 변경 사유 | 예스티 경쟁 리스크 확대(125매 첫 출하) + DRAM TAM 침투 불확실성 반영 |
증권사 2곳이 커버 중이며(NH투자 TP 51,500원, BNK투자 TP 66,000원), 컨센서스 평균 TP는 58,750원이다. 당사 TP 53,000원은 컨센서스 대비 9.8% 낮은데, 이는 6월 특허 판결 전까지 멀티플 확장이 제한될 것이라는 보수적 가정을 반영한다. 그로쓰리서치는 투자의견 미제시(NR)이나 하이브리드 본딩 확산에 따른 장기 수혜를 긍정적으로 평가했다.
2. 핵심 업데이트
1) 특허법원 6월 판결 — 최대 바이너리 이벤트
HPSP와 예스티 간 HPA 장비 특허분쟁에서 핵심 특허 1건에 대한 특허법원 판단이 6월로 확정되었다. 양측이 다투는 HPSP 특허는 총 6건이며, 2023년 HPSP가 예스티를 상대로 특허침해소송을 제기한 이래 공방이 지속 중이다. 2025년 4월 특허심판원이 예스티의 기술이 HPSP 특허와 다르다는 '비침해 판단'을 내린 바 있으나, HPSP가 불복하여 특허법원에 심결취소소송을 제기한 상황이다. 승소 시 예스티의 상업적 활동이 제한되어 독점 지위가 재확인되고, 패소 시 경쟁 심화로 멀티플 디스카운트가 불가피하다. 6월 판결은 HPSP의 중장기 밸류에이션 경로를 결정짓는 핵심 이벤트이다.
2) 예스티 125매 HPA 첫 출하 — 독점 균열의 현실화
예스티가 세계 최초 단일 배치 125매 처리 HPA 장비를 글로벌 메모리 반도체 기업에 첫 출하하며 양산 테스트에 돌입했다. HPSP의 최대 처리량(75매) 대비 약 67% 높은 생산성으로, DRAM처럼 대량 생산 효율이 중요한 공정에서 경쟁 우위를 확보할 수 있다. 2025년 12월 글로벌 메모리사에 납품이 확정되었고, 2026년 하반기 납품이 예정되어 있으며, 별도로 또 다른 글로벌 반도체 기업에 양산 테스트용 첫 장비를 공급할 계획이다. 다만 예스티 장비의 양산 수율 검증에는 6~12개월이 소요될 것으로 추정되며, 2026년 HPSP 실적에 대한 직접적 영향은 제한적이다.
3) DRAM 75매 효율성 이슈 — TAM 확장의 걸림돌
HPSP가 매출 다변화를 위해 D램용 HPA 장비를 삼성전자 등에 보내 테스트 중이지만, "한 번에 75매를 처리하는 방식이 D램 공정 효율에 맞지 않아 삼성전자 대량 납품이 어려울 수 있다"는 업계 보도가 나왔다. DRAM은 NAND·로직 대비 생산 라인 규모가 크고 처리량(throughput)이 핵심인 공정이므로, 75매 제한은 구조적 약점이다. 이는 당사가 기존에 가정했던 DRAM TAM 확장 시나리오의 실현 가능성을 낮추며, TP 하향의 주요 근거이다.
4) 하이브리드 본딩 — 장기 성장의 새로운 축
JEDEC의 HBM 두께 완화 논의가 본격화되면서, 하이브리드 본딩 기술의 적용 확대가 가속화되고 있다. 그로쓰리서치는 HPSP의 고압수소어닐링 장비가 하이브리드 본딩의 핵심 난제인 '저온 접합'과 'Void 제거'를 해결할 유일한 솔루션이라고 평가하며, 기존 소자 어닐링에서 접합 어닐링으로의 기술 확장이 HBM4 밸류체인에서 압도적 해자를 구축할 것으로 전망했다. 고압수소 환경은 저온에서도 구리의 확산과 재결정을 촉진하고, 절연막 계면의 보이드를 제거하여 물리적 접합 강도와 전기적 신뢰성을 동시에 확보하는 필수 공정으로 자리잡고 있다. 다만 후공정 어닐링 매출은 2027년 이후에나 본격 인식될 것으로 예상되어, 단기 실적 기여는 제한적이다.
5) 수급 동향 — 블록딜 소화 후 기관·외국인 혼조
크레센도에쿼티파트너스의 블록딜(6,000억원 규모)이 대부분 소화되면서 오버행 리스크는 크게 완화되었다. 그러나 최근 기관과 외국인이 "고평가 부담"을 이유로 반도체 장비주 전반에서 이탈하는 모습이 관찰되며, 4월 13일에는 중동 리스크와 맞물려 9.1% 급락(45,550→41,400원)하는 등 변동성이 확대되었다. 네이버 종목토론실에서는 추천 비율이 72.5%(추천 306, 비추천 116)로 긍정적 센티먼트가 우세하나, 특허 리스크와 수급 불안을 우려하는 게시글도 다수 확인된다. 아이투자 MVP 스크리닝에서 수급·밸류에이션·펀더멘탈 모두 80점 이상을 기록하며 퀀트 관점에서도 양호한 투자 매력도를 유지하고 있다.
3. 실적 & 밸류에이션
실적 추정 (별도):
| 항목 | FY2024A | FY2025A | FY2026E | FY2027E |
|---|---|---|---|---|
| 매출(억원) | 1,814 | 1,730 | 2,350 | 2,810 |
| 영업이익(억원) | 939 | 899 | 1,250 | 1,471 |
| OPM | 51.8% | 52.0% | 53.2% | 52.3% |
| 순이익(억원) | 860 | 727 | 1,000 | 1,218 |
| EPS(원) | 1,040 | 870 | 1,215 | 1,480 |
| 기준주가(원) | 26,000 | 33,500 | 42,550 | 42,550 |
| PER(배) | 25.0 | 38.5 | 35.0 | 28.7 |
| PBR(배) | 5.9 | 9.1 | 9.5 | 7.8 |
| ROE(%) | 31.1 | 24.8 | 29.6 | 29.8 |
2025년은 글로벌 로직 투자 공백기와 메모리 CAPEX 조정으로 매출이 전년 대비 4.7% 감소했으나, OPM은 52.0%로 독점적 수익성을 유지했다. 2026년은 로직 투자 재개 + NAND V9/V10 전환 본격화로 매출이 +35.8% 급반등하며 역대 최대 실적이 전망된다. BNK투자증권은 분기별 계단식 상승(1Q 348억→4Q 803억)을 예상하며, NH투자증권은 4분기 매출 인식 상황과 수주 규모에 따라 추가 업사이드를 제시한다. 순현금 포지션은 2025년 말 2,389억원에서 2026년 말 2,927억원으로 확대될 전망이며(NH투자증권 추정), 재무 건전성이 매우 우수하다.
밸류에이션:
| 항목 | 이전 | 현재 | 비고 |
|---|---|---|---|
| 방법론 | PER | PER | 단일 사업부문, 피어 PER 기반 |
| 적용 배수 | 43.6x | 43.6x | 과거 3년 PER 중간값 42.5x + 프리미엄 |
| 기준 EPS | 1,215원 | 1,215원 | 2026E 별도 |
| 목표주가 | 55,000원 | 53,000원 | DRAM TAM 불확실성 반영하여 소폭 하향 |
당사 TP 53,000원은 컨센서스 평균 58,750원 대비 9.8% 낮다. NH투자증권(TP 51,500원)은 과거 3년 PER 중간값 42.5배를 적용했고, BNK투자증권(TP 66,000원)은 P/B 10x(과거 P/EBIT 밴드 상단 44x에 해당)를 적용하여 공격적인 목표가를 제시했다. 당사는 예스티 경쟁 리스크와 DRAM TAM 불확실성을 감안하여 NH투자증권과 유사한 보수적 접근을 유지한다. 특허 승소 시 멀티플 확장 여지가 충분하며, 패소 시에는 PER 30x 수준으로의 디스카운트가 예상된다.
4. 피어 대비 위치
| 종목명 | PER(T) | PBR | OPM | P/S | 비고 |
|---|---|---|---|---|---|
| 한미반도체 | 127.2 | 37.75 | 43.6% | 46.9 | TC 본더 독점 |
| 리노공업 | 56.0 | 11.59 | 47.5% | 22.9 | 검사소켓 |
| 원익IPS | 71.3 | 6.11 | 8.1% | 6.6 | CVD/ALD 장비 |
| 이오테크닉스 | 103.7 | 8.62 | 21.2% | 15.6 | 레이저 장비 |
| ISC | 84.2 | 8.52 | 27.3% | 21.5 | 테스트소켓 |
| 솔브레인 | 41.1 | 3.01 | 14.5% | 3.5 | 전자재료 |
| 피어 median | 77.8 | 8.57 | 24.3% | 19.3 | |
| HPSP | 49.0 | 9.05 | 52.0% | 20.3 | OPM 압도적 우위 |
HPSP의 trailing PER 49.0x는 피어 median 77.8x 대비 37% 할인 거래되고 있으며, 이는 예스티 경쟁 리스크와 특허 불확실성이 멀티플에 반영된 결과이다. 그러나 OPM 52.0%는 피어 중 압도적 1위로, 한미반도체(43.6%)마저 상회한다. 독점적 수익성이 유지되는 한 현재 멀티플 디스카운트는 과도한 것으로 판단하며, 특허 리스크 해소 시 피어 멀티플로의 수렴(PER 60x+)이 가능하다. Forward 기준(2026E EPS 1,215원) PER 35.0x는 섹터 PER median 36.2x와 사실상 동일 수준으로, 시장은 현재 HPSP의 독점 프리미엄을 전혀 부여하지 않고 있다.
5. 시나리오 분석
| 시나리오 | 확률 | 주요 가정 | 목표주가 | 상승여력 |
|---|---|---|---|---|
| Bull | 25% | 특허 승소 + 북미 NAND 양산 전환 + TSMC 3nm 증설 가속, 2026F 매출 2,600억, PER 50x | 66,000원 | +55.1% |
| Base | 50% | 현 수주잔고 기반 순항, 2026F 매출 2,350억, OPM 53%, PER 43.6x | 53,000원 | +24.6% |
| Bear | 25% | 특허 패소 + 예스티 NAND 물량 잠식 + 크레센도 추가 블록딜, PER 30x | 36,000원 | -15.4% |
확률 가중 기대가치: 0.25×66,000 + 0.50×53,000 + 0.25×36,000 = 52,000원 (+22.2%)
Bull 시나리오에서는 특허 승소로 독점 지위가 재확인되고, 북미 NAND 고객사(마이크론 추정)의 양산 전환과 TSMC 선단 공정 투자 확대가 동시에 작용하여 매출이 당사 추정 대비 10% 이상 상회할 수 있다. BNK투자증권의 TP 66,000원이 이 시나리오에 해당한다. Bear 시나리오에서는 특허 패소로 예스티가 본격 시장 진입하고, DRAM TAM 확장이 무산되며, 잔여 오버행까지 겹치는 최악의 경우를 상정한다. 이 경우에도 2026년 NAND/로직 수주잔고가 이미 확보되어 있어 실적 자체의 하방은 제한적이나, 멀티플이 PER 30x 수준으로 하락할 수 있다.
6. 기술적 진단
| 지표 | 수치 | 판단 |
|---|---|---|
| RSI(14) | 47.2 | 중립 구간, 과매도 접근 중 |
| MA 정배열 | 3/4 | 중기 이동평균까지 정배열, 장기 MA 미정렬 |
| BB %b | 0.331 | 볼린저밴드 하단 근접, 단기 수렴 구간 |
| 거래량/20일 | 1.01x | 평균 수준, 특이 수급 없음 |
| VWAP 5일 갭 | -0.92% | VWAP 하회, 단기 약세 |
| D+1 상승확률 | 49.1% | 중립 (기대수익 +0.20%) |
| 스크리너 점수 | 0.521 | 시그널: MA 정배열(3), 높은 유동비율 |
기술적으로 RSI 47.2는 중립~약세 경계이며, BB %b 0.331은 밴드 하단에 근접하여 단기 반등 가능성을 시사한다. 4월 8일 +10.2% 급등 후 4월 13일 -9.1% 급락이라는 극단적 변동성을 보였으며, 이는 특허 리스크를 둘러싼 시장 참여자 간 시각 차이가 극명함을 반영한다. MA 3/4 정배열은 중기 추세가 여전히 상방임을 나타내나, 장기 MA가 미정렬되어 52주 저점(21,300원)에서의 반등 추세가 완전히 확립되지는 않았다. 펀더멘털 관점에서 2026년 역대 최대 실적이 예상되는 만큼, 현 가격대는 6월 특허 판결을 앞두고 리스크-리워드가 양호한 진입 구간으로 판단된다.
7. 촉매 & 리스크
신규 촉매/리스크:
- 특허법원 6월 판결 — 승소 시 독점 재확인 + 멀티플 확장, 패소 시 경쟁 심화 + 디스카운트
- 예스티 125매 HPA 양산 테스트 결과 — 수율 검증 실패 시 HPSP 독점 유지, 성공 시 시장 분점
- DRAM용 HPA 삼성전자 평가 결과 — 긍정 시 TAM 확장, 부정 시 NAND/로직 한정
- 하이브리드 본딩용 접합 어닐링 개발 진전 — HBM4 밸류체인 신규 TAM 확보 가능성
해소된 이벤트:
- 크레센도 블록딜 대부분 소화 (39.28%→~20%) — 오버행 리스크 대폭 완화
- 2025년 실적 부진 — FY2025 매출 -4.7% YoY 기저효과로 2026년 성장률 부각
향후 모니터링:
- [ ] 특허법원 6월 판결 결과 (핵심 1건)
- [ ] 1Q26 실적 발표 (5월 예상) — 매출 333~348억, OPM 50~51%
- [ ] 해외 NAND 신규 고객사 파일럿 장비 공급 결과 (상반기)
- [ ] 북미 메모리 고객사 하반기 수주 규모 가시화
- [ ] 하이브리드 본딩용 어닐링 장비 개발 마일스톤
면책: 본 분석은 공개 정보 기반 참고 자료이며 투자 권유가 아닙니다.
데이터 출처: FnGuide, 공시자료, 증권사 리포트, 언론보도 | 분석기준일: 2026-04-15
